Bandas cambiarias y reservas: las dudas que abre la estrategia con dólares argentina

El debate sobre cómo administrar los dolares argentina volvió a ganar fuerza en el mercado cambiario y financiero. El Banco Central (BCRA) atraviesa varios días sin compras de divisas en el Mercado Libre de Cambios, mientras el riesgo país se mantiene cerca de los 650 puntos básicos y el dólar oficial sigue estable en el Banco Nación, a $1425 para la compra y $1475 para la venta. Consultoras y analistas remarcan que esa combinación dificulta el refuerzo de reservas internacionales, frena la mejora del perfil de deuda soberana y deja bajo la lupa el funcionamiento del esquema de bandas cambiarias.

El disparador fue un informe reciente de la consultora 1816, que puso el foco en la capacidad del Gobierno nacional para fortalecer las reservas bajo el régimen actual. Allí se recordó que en noviembre, pese a que provincias y grandes empresas emitieron unos u$s4.200 millones en el exterior, casi no se vieron compras netas de dolares argentina por parte del BCRA. Para los operadores, desperdiciar un mes de ingreso extraordinario de divisas sin engrosar las arcas del Central siembra dudas sobre la solidez del andamiaje cambiario.

Al mismo tiempo, el riesgo país elaborado por JP Morgan se mantiene en torno a los 650 puntos básicos, un nivel que encarece el acceso al financiamiento y restringe las alternativas para cubrir vencimientos. Esa tensión entre un mercado de cambios ajustado, un costo de crédito todavía alto y una banda cambiaria con el tipo de cambio cerca del techo es seguida con atención por bancos, fondos y empresas, que miran tanto el frente externo como el peso de la deuda en moneda local.

Reservas, dolares argentina y encajes: como se expandió la cantidad de pesos

Uno de los puntos centrales del informe de 1816 es que la reciente emisión de pesos no se originó en compras de dolares argentina, sino en decisiones sobre encajes bancarios. La consultora detalló que se redujeron encajes en efectivo, lo que permitió sumar alrededor del 8% del stock de circulante actual sin participar como comprador en el Mercado Libre de Cambios. Es decir, se impulsó la remonetización de la economía sin al mismo tiempo reforzar la posición de reservas del BCRA.

En paralelo, los movimientos de reservas también estuvieron influidos por obligaciones previas de la propia autoridad monetaria. Parte de los dolares argentina se destinaron al pago del Bopreal, un título creado para ordenar deudas en moneda extranjera. Aun así, las reservas brutas mostraron un aumento que en la plaza se atribuye a operaciones típicas de inicio de mes, más asociadas a factores contables que a compras activas de divisas.

Pese a esos registros positivos en las estadísticas globales, en la rueda diaria del mercado de cambios el Banco Central prácticamente no intervino como demandante de dolares argentina. Para los analistas, esa ausencia es clave porque limita la capacidad de acumular reservas dentro de la banda cambiaria sin correr el riesgo de tensionar la cotización oficial, algo que se percibe tanto en Buenos Aires como en las economías regionales, incluido el entramado exportador de Salta.

El economista Martín Polo, jefe de estrategia en Cohen Aliados, resumió esa tensión al señalar que el mercado cambiario “sigue muy ajustado” en la relación entre oferta y demanda y con el tipo de cambio cerca del techo de la banda. Según su visión, si el BCRA o el Tesoro salieran a comprar dolares argentina de manera más agresiva para fortalecer las reservas internacionales, terminarían empujando el tipo de cambio hacia arriba y presionando sobre el límite superior del esquema.

Riesgo país, tipo de cambio y efecto sobre la demanda de pesos

Para Polo, el desafío de corto plazo pasa por aumentar el flujo de dolares argentina que ingresa al país para que el sector público pueda intervenir sin desbalancear el mercado. Sostuvo que el objetivo oficial debería ser conseguir más divisas genuinas para comprar sin alterar el tipo de cambio y, al mismo tiempo, mejorar la demanda de pesos. Ese punto es seguido de cerca por empresas y productores, porque un peso más demandado ayuda a estabilizar precios internos, pero un tipo de cambio demasiando estable puede restar competitividad a las exportaciones.

En la misma línea, Andrés Reschini, de F2, advirtió que el hecho de que el dólar se encuentre cerca de la parte alta de la banda y que el Tesoro compre muy poco también genera desconfianza entre los inversores. Remarcó además que, con una inflación en torno al 2% mensual y una banda superior que se mueve al 1% mensual, el tipo de cambio real se encamina a una apreciación, es decir, a un peso más fuerte en términos reales. Para los sectores que generan dolares argentina —como el agro, la energía o la minería— eso puede impactar en márgenes y decisiones de inversión.

El economista Federico Glustein sumó una mirada crítica sobre el diseño actual del esquema cambiario. A su juicio, existen varias trabas para la acumulación de reservas y para la baja del riesgo país. En primer lugar, señaló que la demanda de dolares argentina se encuentra en niveles muy altos y requiere un flujo constante de divisas que hoy no está garantizado. Frente a ese faltante, explicó, se recurre a endeudamiento, lo que arma un “círculo vicioso” donde los fondos ingresan, circulan rápido y salen sin grandes limitaciones.

Percepción del dólar, turismo, deuda y vencimientos en moneda extranjera

Glustein marcó también que, desde la mirada de muchos agentes económicos, el dólar luce “barato”. Cuando esa percepción se instala, aumentan los gastos en turismo al exterior y en productos importados, generando un efecto riqueza que va en contra de la acumulación de dolares argentina. Ese comportamiento se profundiza cuando el tipo de cambio oficial se mantiene relativamente estable y los precios en pesos no exhiben una devaluación fuerte, por lo que se incentiva el uso de divisas para consumo inmediato en vez de resguardarlas.

En paralelo a estas discusiones, la atención del mercado se corre hacia el intenso cronograma de vencimientos que enfrenta el sector público. De acuerdo con la consultora 1816, en diciembre el Ministerio de Economía debe afrontar pagos por unos $40 billones en instrumentos en pesos. El informe detalló que, en los bonos TZXD5 y T15D5, el BCRA y el Fondo de Garantía de Sustentabilidad (FGS) concentran cerca del 50% y casi el 90% de las tenencias, respectivamente, mientras que los vencimientos en manos privadas se ubican en torno a los $13 billones.

Según 1816, esa carga en pesos podría absorber recursos del superávit fiscal, mientras que los compromisos en dolares argentina previstos para enero requerirían otras fuentes. Allí se destacó que el pago de renta y amortización de bonos Globales y Bonares por u$s4.200 millones podría financiarse mediante un acuerdo de recompra (repo) o con compras de divisas del Tesoro al BCRA. La forma de encarar estos pagos será una referencia para los inversores que siguen la relación entre deuda, reservas y riesgo país.

Reschini puntualizó, además, que el Tesoro tiene por delante vencimientos en dolares argentina que deben atenderse, pero que el superávit fiscal no alcanza para comprar todas las divisas necesarias. Advirtió que, si el Tesoro se coloca del lado de la demanda de dólares en el mercado, la presión sobre la cotización se incrementaría. Por eso, remarcó que las opciones pasan por obtener nueva deuda, aunque con un riesgo país elevado el menú de alternativas se reduce, más allá de la existencia del swap de monedas que puede utilizarse como respaldo en el muy corto plazo.

Tasas de interés, licitaciones en pesos y efectos sobre la actividad

Las condiciones financieras internas también jugaron un papel importante en las últimas semanas. La consultora 1816 recordó que el Gobierno volvió a ajustar los encajes y ofreció un título de corto plazo, con 77 días remanentes, en una licitación que enfrentaba vencimientos significativos con privados, por aproximadamente $14,5 billones. El resultado fue un rollover del 96,5%, logrado sin tener que ofrecer rendimientos extraordinarios, lo que redujo la porción de deuda que debía cancelarse con fondos frescos.

Tras esa operación, el reporte indicó que quedarían menos de $4 billones de depósitos en pesos del Tesoro en el BCRA, mientras que el fisco conserva alrededor de $15 billones en bancos. A partir de estos datos, la consultora repasó su escenario posterior a las elecciones: esperaba una baja de tasas, algo que efectivamente ocurrió, pero también algún cambio en el esquema monetario, que finalmente no se concretó. Señaló que, con el sistema vigente, la tasa a un día tiene un piso —marcado por lo que paga el BCRA en operaciones simultáneas—, pero no un techo definido.

Según 1816, ese diseño implica que, si por algún motivo el dólar vuelve a la parte alta de la banda cambiaria —algo para lo cual faltarían menos de cinco puntos—, el Gobierno podría permitir una suba de tasas para contener la demanda de dolares argentina. Esa posibilidad es observada con cautela por quienes evalúan inversiones en instrumentos de deuda en pesos de mayor plazo, ya que una subida de tasas posterior podría encarecer el costo de refinanciación.

Glustein también analizó el nivel actual de las tasas frente a la inflación. Señaló que las licitaciones de deuda en pesos pagan en torno al 37% anual, por encima de una inflación esperada del 31%, lo que convierte a esos instrumentos en una referencia atractiva frente a otras alternativas conservadoras. Según su interpretación, una baja de tasas podría alentar algo más de actividad económica, pero al mismo tiempo disparar el tipo de cambio y obligar al Gobierno nacional a utilizar más dolares argentina para estabilizar el mercado, en una economía que arrastra caídas desde julio de 2023.

Más allá del impacto sobre el crédito privado, 1816 subrayó que la producción mostró variaciones positivas en el tercer trimestre. Con datos del Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) del INDEC, la consultora indicó que el PBI avanzó en todos los meses de ese período. En una economía con un nivel de bancarización y de uso del crédito todavía limitado, la firma concluyó que resulta difícil encontrar una relación fuerte entre tasas de interés y nivel de actividad, por lo que el foco de los inversores sigue concentrado en la combinación de bandas cambiarias, reservas y riesgo país.